海通证券:宏观调控：基调未变 执行趋慎

2008年3月5日，十一届全国人大一次会议在人民大会堂开幕，国务院总理温家宝作政府工作报告。报告中关于宏观调控的以下要点值得市场关注：
一、GDP增长目标依然保守，经济发展质量继续被重视
2006年以来的三年政府工作报告中，管理层对经济发展的质量表现出了一贯的重视，这表现为，GDP的目标增长率大大低于实际增长速度，同时强调经济发展中的资源节约、环境保护和结构优化。
8%的增长目标显得保守，但并不意味着管理层能接受经济增速的大幅放缓，考虑到连续4年超过10%的GDP增长和近来居高不下的价格水平，管理层面临的经济过热风险显然大于冷却风险，我们认为，这主要表明了管理层在继续努力改变经济发展中“重速度轻质量”的倾向。
我国的经济发展模式已经现实地遇到了资源和能源约束，中国经济仍然面临发展模式转变的问题。我们预期，至少在未来的五年，资源节约型和环境友好型的技术和项目将继续得到鼓励。
二、目标价格总水平定位于10年来高点，防通胀目标明确、手段灵活
总理在政府工作报告中指出，2008年将居民消费价格总水平涨幅控制在4.8%左右，这一水平与2007年的实际通货膨胀水平持平，为1998年以来政府工作报告中出现的最高目标价格总水平。这反映出管理层三个方面的信息：
第一，对通胀水平有充分的认识。此次通货膨胀长度和高度都超过了2004年的水平，在2004年一轮短暂的通货膨胀后，2005年的总理政府报告曾将目标价格水平定为4%。
第二，防通胀的目标明确。报告中明确提出，2008年“要把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为宏观调控的首要任务”，这延续了去年中央经济工作会议中的表述，表明管理层宏观调控的主基调并未发生改变。
第三，强调“灵活应对”，对防通胀的结果显得谨慎。4.8%是本年度所能确定的最高通胀目标。因为如果管理层确定的通胀目标高于2007年4.8%的水平，显然不利于稳定市场预期。通胀目标并没有低于2007年实际水平，表明管理层对抑制通胀的态度审慎。
报告提出，要“正确把握宏观调控的节奏、重点和力度，保持经济平稳较快发展，避免出现大的起落”。我们认为，在国内外经济存在诸多不确定因素的情况下，除非通胀到了恐慌性的程度，否则管理层不会出台如2004年利用严厉的强制性手段来控制经济过热。
三、防通胀以供给管理政策为主，行政性手段仍将被运用
在总理的工作报告中，“发展生产，特别要加强粮食、食用植物油、肉类等基本生活必需品和其他紧缺商品生产”，成为首要的措施，这表明，供给管理政策成为管理层防通胀的主要手段。在导致通胀的主要因素中，（供给）成本增加、需求膨胀和货币供给过多，管理层显然着重于前者。
另外，报告也提出严控工业用粮和粮食出口，建立粮食储备，加强市场和价格监管，等等，这些需求调剂和市场规范等措施也得到了强调。
报告提出了两个重要的行政性措施控制价格上涨：一是“必须调整的资源性产品价格和公共服务收费要从严控制”，二是“遏制生产资料尤其是农业生产资料价格过快上涨”。联系到去岁末今年初的一系列行政性价格调控的效果，我们对上述措施的有效性保持谨慎悲观。
我们认为，由于2007年的较低基数和商品价格上涨的传递效应仍然明显，2008年上半年的CPI水平仍将处于高位。下半年的价格是否回落，关键在于供给管理政策的实施效果能否赶上通胀的传递效应，以及外部需求能否回落。
四、外部风险是谨慎调控思路的主要原因
与以往年度政府工作报告明显不同的是，在问题方面，报告首次以专门的篇幅谈到“国际经济环境变化不确定因素和潜在风险增加”。
报告中谈到的外部经济问题包括：全球经济增速放缓，美元贬值和国际金融风险扩大，以及能源原材料和粮食的价格上涨。我们认为，这些问题的导火索是美国的次级债危机。因为在2007年9月美国次级债危机全面爆发以前，世界主要经济体仍在享受一个经济上升周期，新兴经济体的强劲需求正在推高大宗商品和初级产品价格。次级债危机的爆发导致了美元走软，从而推高了主要以美元计价的大宗商品和初级产品价格，而从美国次级债危机爆发到全球市场的需求下降，中间存在时滞。因此，美国经济的滞胀风险正渐成现实：大宗商品和初级产品价格上涨推高CPI，而不断蔓延的次级债危机又在拖累美国经济。滞胀的可能性将对当局挽救美国经济的努力形成制约。
中国经济的对外联系日趋紧密，国际金融市场和外部需求面临诸多不确定性，显然增加了2008年宏观调控的难度，这也是温总理强调宏观调控“审时度势、灵活应变”的主要原因。

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