10月消费数据分析报告：消费名义增速创新高，实际增速平坦

要点：
􀂾 10 月份，全国社会消费品零售总额名义同比增速18.1%，达到了自1999 年以来的最高增速，剔除价格因素后，实际增速也止住下滑趋势，但总体来看仍较平稳。尽管食品通胀高企，但粮食油脂、肉禽蛋等食品实际销售量增长仍平稳甚至放缓，说明通胀预期引发消费意愿上升的情形并未出现，需求拉动通胀未获实证数据支持。相反，在通胀预期之下，居民的投资意愿更为强烈。
􀂾 股市的财富效应体现在高档商品、奢侈品上，建筑及装潢材料类、家具类、金银珠宝类和汽车类同比增速维持高位，消费结构升级势头不减。
􀂾 加快人民币升值步伐既能抑制通胀又能刺激消费。人民币升值幅度加大将降低进口产品价格和抑制外需，从两个方面降低国内居民面对的商品价格，进而刺激实际消费。伴随着外需放缓引发出口增速下降，国内消费将在明年的经济增长中扮演更重要的角色。消费名义增速创新高，实际增速保持平稳。国家统计局14 日公布：1-10 月份，全国社会消费品零售总额累计同比增速为16.1%，10 月单月的社会消费品零售总额同比增速18.1%，比上月上升1.1 个百分点，创历史新高。今年以来消费品零售名义增速不断高企，令许多市场人士认为，资本市场财富效应的彰现，再加上通胀预期，刺激了居民消费需求，将社会消费增速大幅推高(图1)，这会进一步造成通货膨胀的上行压力。然而，所谓的社会消费品零售总额增速的历史新高，主要还是价格因素的“虚高”。剔除价格因素后，10 月社会消费品零售实际同比增速约为12.5%，比9 月份略有上升，但总体来看今年以来一直比较平坦（图2），与过去两年半间的历史平均增速持平，所谓股市财富效应对居民一般消费品需求的推动尚无实证支撑。

    然而，分商品来看，建筑及装潢材料类、家具类、金银珠宝类和汽车类同比增速仍维持高位，消费结构升级势头不减，这也符合我们一直以来的观点，即现阶段股市的财富效应可能主要体现在高档商品、奢侈品之中，而非普通消费品（图3，图4）。

    通胀预期引发消费上升的情形并未出现，需求拉动通胀未获实证数据支持。很多市场人士认为前期的食品高通胀可能造成民众通胀预期较大，增加消费，进而导致需求拉动型的通胀。然而，仔细分析社会消费品中的食品销售，我们发现，扣除物价之后的食品消费实际增速近期以来一直非常平缓，甚至出现下行（图5，6）。这说明所谓通胀预期引发消费上升，进一步推高通胀的说法并无任何实证支撑，原因正如我们在8 月13 日的报告《通胀上行但不会失控》中所论述的那样，当前通胀主要集中在食品领域，而食品作为必需品，其消费需求弹性很低，这是人体自然条件所决定的。因此社会消费很难被通胀预期所刺激。相反，当前高通胀预期却会降低实际利率，进一步刺激消费者的寻求资产的保值增值需求，增加对资产的投资。央行的城镇储蓄调查也验证了我们的这一看法（图7），即受访者面对近期通胀并未出现增加消费的意愿，而是更多进行投资。

    人民币加速升值既能抑制通胀也能刺激消费。在其他条件不变的情况下，人民币升值，一方面使出口商品价格提高，降低国外需求，部分出口产品甚至涌回国内，使国内市场供给增大，有助于抑制国内价格水平；另一方面，鉴于我国的资源、能源对外依存度较高，目前国际大宗商品价格高涨传导至中国原材料价格，而人民币加速升值无疑能有效抑制这种输入性通胀。这两个方面都会使国内价格水平下降，进而刺激国内居民消费。我们预期，外需放缓可能使中国出口增速继续放缓，前瞻的看，国内消费在明年的经济增长中将扮演更重要的角色。